一、下半年“财政退坡”值得担心吗？
（一）什么是“财政退坡”？
全国财政预算在每年3月制定完毕，若后续执行中无预算调整（增发债务），则财政明显前倾的年份，下半年或面临支出增速掉档，“财政退坡”；如2022年，受新增专项债前置发行等因素影响，上半年广义财政支出同比12.4%，下半年仅为-4.6%。
（二）为什么今年下半年可能出现“财政退坡”？
一种观点认为，下半年财政力度回落或明显拖累经济、仍需超常规增量政策对冲：今年上半年，财政靠前发力、支出增速较高（8.9%，全年目标或约3.4%~5.1%，详见报告《财政三个关切思辩：规模、缺口、乘数》），若年内不再推出超常规增量政策，今年下半年广义财政支出或约-0.4~2.1%，为2022年以来同期新低（增速区间按完成全年预算~下半年卖地收入安排的支出同比-10%测算），对应上、下半年的广义财政支出增速落差或高达6.8%~9.3%，为2022年以来最大。
（三）为什么今年下半年“财政退坡”实际拖累经济的风险或有限？
我们提示，即便年内不再推出超常规增量政策，下半年财政真实支持经济的力度或也不逊于上半年——测算下半年调整后的财政支出增速（直接拉动经济的财政支出增速）约4.1%~6.7%（上半年4.5%），且匹配约4.7%~4.8%的下半年经济增速目标（上半年为5.3%，全年目标5%左右）。映射我们在报告《五个关键判断——从投资视角极简解读政治局会议》中的关键判断之一——“依靠超常规政策拐杖的时候正在过去”。
具体而言，以广义财政口径为起点，分两步得到调整后的财政支出增速（直接拉动经济的财政支出增速）：
1、剔除在广义财政支出中，但不直接拉动经济的分项，包括：
1）不直接拉动经济的债务：一是非项目建设专项债（财政部：从2024年开始，连续五年每年从新增地方政府专项债券中安排8000亿元专门用于化债；据企业预警通，上半年特殊新增专项债发行超4600亿）；二是非两重两新特别国债（政府工作报告：拟发行特别国债5000亿元,支持国有大型商业银行补充资本；上半年已全部发行完毕）；
2）不直接拉动经济的非债来源支出：主要是卖地收入征拆补助、职工安置等成本支出（占卖地收入约60%，属于财政对个人转移支付（而非政府投资、消费）——个人拿到拆迁款、安置费的当期或大部分还债或储蓄、较少直接形成当期消费，财政乘数或接近0）：
2、增加不在广义财政支出中，但代行财政职能的分项——新型政策性金融工具（“准财政”，可提供项目资本金）：4月25日召开的中央政治局会议提出，设立新型政策性金融工具；参考2022年政策性开发性金融工具的发行经验，首批为3000亿。
二、7月财政数据点评
（一）收入端：公共财政收入单月增幅年内最高，税收收入连续4个月正增；铁路船舶航空航天设备、计算机通信设备、电气机械器材等装备制造业税收收入单月增长超33%、10%、8%，部分服务业税收收入增速回落
7月，公共财政收入同比2.6%，终止此前连续两月回落（6月-0.3%，5月0.1%）；1-7月，公共财政收入同比增长0.1%，为年内首次转正。1-7月预算收入进度61.8%，快于过去三年同期平均。
分中央和地方看，中央、地方收入分别增长2.2%（6月-1.8%）、3.1%（6月0.6%），月度增幅均为今年以来最高。
分税收收入和非税收入看，税收收入增幅扩大（5%）、从4月份起连续4个月正增（4月1.9%，5月0.6%，6月1%），非税收入增速持续第7个月回落（-12.9%，2024年12月~2025年6月分别为93.8%、11%、5.9%、1.7%、-2.2%、-3.7%）。
对于税收收入，从拉动结构看，7月价格相关税拉动继续扩大（3.9%，6月2.5%），如我们在报告《年中财政的观察和思考》中所述，后续关注反内卷对价格相关税的提振，对下半年税收或有正向传导。其中，企业所得税拉动税收收入增速2个百分点（6月拉动0.6个百分点），增值税拉动税收收入增速1.5个百分点（6月拉动1.9个百分点），消费税拉动税收收入增速0.4个百分点（6月拉动0.2个百分点）。
7月个人所得税增速再创年内新高（13.9%），拉动税收收入增速0.9个百分点（6月拉动0.6个百分点），如我们在报告《个税的蝴蝶效应》、《年中财政的观察和思考》中所述，红利股“924”以来成交放量，年内或持续“输血”个人所得税（8月18日上证指数收盘创近10年新高）；后续关注资本市场活跃对个人所得税的提振。
7月外贸相关税对税收收入增速的拖累明显收窄（拖累0.1个百分点，6月拖累1.9个百分点），主要是出口相关税转为拉动税收收入0.5个百分点（6月拖累1.4个百分点）。7月政治局会议要求“优化出口退税政策”，后续或助力财政增收。
7月地产相关税仍是税收收入的拖累项（拖累0.3个百分点，6月拖累0.6个百分点），对应卖地收入增幅收窄（7.2%，6月为21.9%）；国务院总理李强周一主持召开国务院第九次全体会议，明确“采取有力措施巩固房地产市场止跌回稳态势”；此前，6月13日国常会提出“更大力度推动房地产市场止跌回稳”，仍需观察后续政策落地起效。
部分行业税收延续良好表现，铁路船舶航空航天设备、计算机通信设备、电气机械器材等装备制造业税收收入单月增长超33%、10%、8%；部分服务业税收收入增速回落：1-7月，制造业方面，铁路船舶航空航天设备、计算机通信设备、电气机械器材等装备制造业税收收入分别增长33%（上半年32.2%）、10.1%（上半年9.2%）、8%（上半年6.3%），服务业方面，科学研究技术服务业税收收入增长12.7%（上半年13.8%），文化体育娱乐业税收收入增长4.1%（上半年8.6%）。
（二）支出端：民生类支出持续加力，基建类支出降幅普遍收窄，科技支出单月增速回落幅度大；关注下半年会否边际转向基建类支出
7月公共财政支出同比3%，终止此前连续两月回落（6月0.4%，5月2.6%）。1-7月支出完成预算的54.1%，进度仍落后于过去三年同期平均水平。
分中央和地方看，中央发力仍维持高水平（7.4%，持平6月），地方支出增速转正（2.2%，6月-0.7%）。
分支出类型看，民生类支出持续加力，基建类支出降幅普遍收窄，科技支出单月增速回落幅度大：7月三项代表性民生类支出（社保就业、卫生健康、教育）合计拉动支出增速3.5个百分点（6月拉动1.9个百分点）；基建类支出（城乡社区、交通运输、农林水）合计拖累支出增速0.7个百分点（6月拖累2.4个百分点）。科技环保支出合计拖累增速1.4个百分点（6月拉动0.7个百分点），其中科技支出单月增速回落幅度大（-30.5%，6月18.1%），考虑到其上半年增速较预算偏高，而基建类支出较预算偏低（图9），关注下半年稳增长压力放大背景下，财政会否边际转向基建类支出。
（三）广义财政：卖地收入增幅收窄，特别国债、新增专项债助力广义支出保持高增
7月政府性基金收入增幅收窄（8.9%，6月20.8%），主要是卖地收入增幅收窄（7.2%，6月21.9%），广义财政收入得益于公共财政收入增速反弹，增速仍小幅回升（3.6%，6月2.8%）。如上文所述，针对卖地收入和地产相关税，后续关注“采取有力措施巩固房地产市场止跌回稳态势”及“更大力度推动房地产市场止跌回稳”相关政策落地起效。
7月政府性基金支出仍保持较高增速（42.4%，6月79.2%），助力广义财政支出增速维持高位（12.1%，6月17.6%），据财政部，各级财政部门加快债券资金发行使用，1-7月，列入政府性基金预算的地方政府专项债券、超长期特别国债、中央金融机构注资特别国债资金支出了2.89万亿元，带动政府性基金预算支出增长31.7%。
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